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京津冀钢企县产后去杠杆之路或将受阻

受去产能和打击地条钢利好，钢铁行业产能过剩现象得到明显好转，随着钢材利润回升，今年上半年钢企盈利普遍出现大幅好转。根据一季度财报，大部分钢企2017年营业收入和净利润同比都有巨幅提升，不少钢厂实现扭亏为盈，国家倡导的钢铁企业去杠杆工作稳步推进。

众多上市钢企中，只有安阳钢铁表现截然不同，今年一季度营收小幅增加，而盈利状况并未发生好转，吨钢利润大幅提升的情况下，公司不仅未实现扭亏，亏损幅度还扩大了15.11%认为发生这种状况大的原因在于安阳市在一季度进行了多次环保限产行动，打乱了企业生产节奏，根据安阳新闻网的消息，上半年安钢限产幅度高达30%影响生铁产量110万吨。限产造成产量下滑，生产效率降低和检修复产费用增加三大不利影响，吨钢成本因此明显增加，吨钢利润并未像其他钢企一样出现大幅上升。产量和吨钢利润的双重不利影响，造成了一季度安钢盈利同比未好转，仍然陷入亏损局面。



从上半年的安阳限产政策来看，对安钢的限产方式集中于对烧结机的停产，但由于前期安钢未提前准备烧结矿，造成高炉利用率出现下降，而下半年京津冀的限产直接面向了高炉产能利用率。如果严格限产，依据安钢上半年的经验，可以预见限产城市的钢企在采暖季的盈利都将不复上半年的良好态势，限产程度较大的企业甚至会出现亏损。即使在一季度吨钢利润较为可观的情况下，钢企的净利润率高也不超过10%大部分都集中在2%-6%区间内。从安钢2016年钢铁成本配比来看，不被限产所影响的固定成本约占总成本8-12%财务费用/营业收入的比值为3.83%如果大幅度限产，固定成本和财务成本将很难被覆盖。

以河钢为例测算钢材业务达到盈亏平衡点时的限产幅度，各比率在2017Q1和2016年报数据基础上加以调整。假设产量与销量一致，且今年钢材平均价格较去年上浮30%并假设2016年营业成本的10%和财务费用是固定不变成本，其余营业成本以及其它费用都随营收响应变动。因此估算得出在不同的可变成本率下钢厂达到盈亏平衡点时的产能利用率情况：认为即使采暖季钢厂依然维持目前盈利的状况下，产能利用率至少也要保持在60%水平才能限产期间钢材生产业务不发生亏损。钢材利润上涨本来为钢企去杠杆提供了良好的环境，但如果严格限制产量，那么京津冀钢厂的去杠杆之路必然会遇到阻力，部分钢厂在采暖季甚至有出现亏损的可能。





综上，认为采暖季限产同时兼顾到环保、钢材价格和去杠杆三方面会非常困难，限产弹性取决于在采暖季的目标。如果把环保作为单一目标，采暖季一切都将为环保让路，那么钢材会出现较大缺口，钢价上涨空间。而如果在终落实限产的过程中有所取舍，那么限产幅度和限产持续时间上就会具备一定弹性。引入严格限产后，钢材价格不可避免地会出现大幅上涨，甚至有可能出现过热的现象，这不一定是愿意看到而且在钢材价格大幅上涨过程中，受利润诱惑京津冀地区的钢厂有提高产能利用率的意愿，对限产监管也是考验。后，即使采暖季需求端回落或者供给端电炉开工好于预期，钢材价格趋稳，那么京津冀钢厂在采暖季有较大概率像今年一季度的安阳钢铁那样重陷亏损，对钢铁去杠杆工作的推进同样将构成阻力。

4投资建议

认为在今年环保压力加大情况下，采暖季限产必然严于往年，11月-3月期间供给会出现一定缺口，总体而言看涨螺纹钢价格，1801走势偏强。

如果终把环保作为目标，限产幅度严格到50%那么缺口幅度将达到惊人的程度，短期钢价上行空间。但如果要在政策目标上有所取舍，那么我认为市场在特定时间点有可能高估限产政策力度，能否达到50%限产规模，50%以何基数计算甚至限产是否会贯穿采暖季都存在非常大的不确定性，建议等待具体限产方案出台。

建议对限产政策保持理性，市场情绪对限产过度反应时逢高做空。认为限产消息将进一步发酵，短期看多螺纹钢1801合约到4400元/吨，可尝试多1空5之后根据政策具体落实方案再作下一步判断。而随着高炉限产，上游铁矿石、焦炭和锰硅等品种需求受阻，虽然会受螺纹钢价格带动，但如果供给侧未发生大的变化，整体走势将不及螺纹钢，可尝试做多钢厂利润。

5风险提示

限产方案落实受阻；下半年电炉投产超预期；采暖季之前钢材积累库存。


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